2023년 7월21일 종근당(185750) 에널리스트 분석보고서

연구개발 생산성과 효율성을 높여야 한다 

투자의견:유지

목표주가:100,000 원

현재주가 :77,300(7월18일현재)

시가총액:972(십억원)

1.목표주가 100,000원 유지, 현 주가 대비 상승 폭 감안하여 투자의견 BUY 유지, 한미약품 대비 약 70% 할인 거래 

2.향후 연평균 매출성장률 7%내외 전망, 연구개발비 지출 증감에 따라 분기별 이익 성장률이 변화하는 추이

3. 하반기 HK이노엔과 케이캡® 코마케팅 계약 조건 재협상 예정, 2024년 케이캡 관련 수익 감소 예상

4.강한 마케팅력에 기반하여 프롤리아® 고성장, 신제품 지텍® 출시로 이익 감소 폭 일정 부분 상쇄 가능할 것

5.R&D 파이프라인 연구개발 단계 초기, 신약 가치 반영은 이른 단계

6.국내 시장에서의 강화된 입지 및 높은 이익 창출력을 토대로 연구개발 생산성과 효율성을 높이는 것이 최대 과제

종근당

내수 시장에서의 강한 마케팅력 필요

여전히 내수 시장에서 강한 마케팅력으로 종근당 주력 제품 매출액은 국내 의약 품 시장의 

성장 이상(7% 내외) 꾸준하게 증가할 수 있을 것으로 예상된다.

 이익 성장 폭은 연구개발비 지출 증감에 따라 변화하는 실적을 보일 전망이다. 

지난 1 분기 연구개발비 지출 감소로 높은 영업이익을 기록했으며, 금년 중 큰 비용 증 가는 없을 것으로 예상된다. 

다만 내년 케이캡 코마케팅 재협상에 따른 수익 감 소와 신제품 지텍 출시에 따른 마케팅 비용 증가 가능성이 있다. 

따라서 예상되 는 수익 감소를 어떻게 보완할지 하반기에는 전략이 구체화되어야 할 것으로 판 단된다.

업계 최고수준의 R&D 비용과 인력, 생산적, 효율적 지출이 필요

종근당의 2022 년말 기준 연구개발 인력은 563 명, 연구개발비는 1,763 억원으 로 업계 최고 수준이다. 

아직 R&D 파이프라인의 연구개발 단계가 초기라는 점 에서 현 수준에서 예상을 상회하는 

큰 폭의 비용 증가는 없어야 할 것으로 판단 된다. 

오히려 효율적이고 생산적인 연구개발비 지출이 이루어져야 할 것이다.

한미약품 대비 약 70% 할인되어 거래

목표주가 10 만원은 2023~2024 년 예상 평균 실적 P/E 13.5 배에 해당한다.

종 근당은 유사한 국내 마케팅력 및 실적을 달성하는 한미약품 대비 P/E 지표 기준 약 70% 할인되어 거래되는 수준이다. 한미약품과 유사한 연구인력, 연구개발비 투자에도 아직 연구개발 성과가 뚜렷하지 않고

수출 기여도가 낮다는 것이 할인 요인이다.

종근당 매출액 및 영업이익 추이

 

케이캡 수익 감소 영향을 상쇄하는 것이 관건 

케이캡 정® 제품의 처방 증가세 둔화

매출 성장세가 둔화 가능성이 있는데 지난 3 년간 HK 이노엔과 코마케팅하며 천 억원대 블록버스터로 

키워냈던 케이캡 정®의 매출 성장세가 둔화되고 있기 때 문이다.

 HK 이노엔은 구강붕해정 등 신제형들 출시하여 직접 마케팅하면서 테고 플라잔(케이켑 성분)

 성분 제품들의 처방 변화를 유도하는 전략을 강화하고 있는 것으로 파악된다. 

2024 년 케이캡 코마케팅 조건 변경 에 따른 이익 감소 영향을 상쇄시키기 위한 전략은?

종근당과 HK 이노엔은 하반기 케이캡 코마케팅 수익 배분 계약 조건 재협상할 예정이다. 

각 사 사업보고서에 보고된 매출액 및 이익 추이를 분석할 때 케이캡 의 총 매출액의

 약 20% 정도가 종근당에게 배분되는 것으로 추정된다. 

향후 동 수익 배분 조건이 재조정되어 종근당에게 배분되는 이익은 줄어들 가능성이 높 다.

 2024 년에는 케이캡 코마케팅 조건 변경에 따른 종근당의 이익 감소 영향을 무엇으로 상쇄시키는 것인가가 중요하다. 

프롤리아 처방 증가 신제품 지텍 출시 판관비 상승 억제가 필요

고령화와 관련된 암젠의 골다공증 치료제인 프롤리아와 심혈관계 만성질환 치료 제

(딜라트렌, 리피로우 등) 처방들은 꾸준히 증가하고 있다. 

또한 지텍(위염 치료 제, 천연물 신약)이 출시될 예정이다. 따라서 효율적인 판관비 지출만 

이루어진 다면 2024 년 이익 감소 폭은 크지 않을 수 있다. 

다만 코마케팅 재협상 결과가 확정될 때까지 동 사안이 주가 상승의 걸림돌로 작용할 가능성이 있다.

 따라서 현 시점에서 종근당이 수익 우려 가능성에 대한 대응 전략을 구체적으로 제시하는 것이 중요하다

종근당의 케이캡 매출액 및 비중